众所周知，自“双碳目标”提出以来，清洁能源并被视为行业发展大风口。

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而氢能作为全球能源向可持续发展转型的主要路径之一，发展潜力亦不容小觑——据国际氢能委员会的预测，到2050年，氢能将占全球能源需求的18%， 市场规模将达到2.5万亿美元，氢能的普及将助力每年减少60亿吨以上的碳排放。

不过，虽处风口之下，已在科创板上市并且闯关港交所的亿华通却尽显“缺血”之相。

12月12日，北京亿华通科技股份有限公司(简称“亿华通”)通过港交所上市聆讯，国泰君安国际和智富为联席保荐人。

据笔者了解，亿华通有过多次上市融资的经历：2016年曾在新三板上市，2020年6月中旬终止挂牌，挂牌期间累计股权融资7.9亿元。2020年8月，该公司在科创板上市IPO融资15.5亿元，拿下国内“氢能第一股”之称。2021年8月该公司完成A股增发，融资20亿元，随即提出H股发行计划。

而亿华通多次上市融资的背后，则暴露了该公司亏损额不断扩大的事实——据悉，自2020年起亿华通不断亏损，两年半时间亏损了近3亿元。同时，该公司现金流也持续恶化，2020年至2022年半年，亿华通经营活动产生的现金流量净额分别为-1.79亿元、-2.03亿元、-9236.3万元、-2010.5万元。

大量应收账款“拖累”整体业绩

据悉，亿华通是国内领先的燃料电池系统制造商，主要为客车及货车等商用车设计、开发并制造燃料电池系统及电堆(系统的核心零部件)，收入主要来自燃料电池系统销售、燃料电池部件销售及提供技术开发服务。

该公司产品主要应用于公交车、城际客车及冷链物流车等商用车，并与北汽福田、宇通客车、吉利商用车等国内商用车制造商建立了稳固的长期合作关系。同时，公司参与国际合作交流，与丰田及北汽福田合作开发使用公司燃料电池系统的客车，该等客车被指定为北京2022年冬奥会的赛事交通服务用车。

据灼识咨询报告，按2021年燃料电池系统总销售功率计，亿华通在中国燃料电池系统市场排名第一，市场份额为 27.8%。另外，截至截至2022年6月30日，该公司的燃料电池系统已安装于工信部新能源汽车目录中的80款燃料电池汽车上，位居行业第一。

较高的市场份额下，也促使亿华通近几年的营业收入一直维持着正向增长。

据最新招股书数据披露，2019-2021年及2022年上半年，亿华通实现营业收入分别为5.54亿、5.72亿、6.29亿、2.69亿元，逐年增长。

不过，相较于不断增长的营收，亿华通的净利润却自2020年起“陡然向下”。据悉，2019年至2020年上半年，该公司净利润分别为4589.9万元、-976.2万元、-1.85亿元、-0.82亿元，两年半时间亏损近3亿元。

而更近一步来看，亿华通不断亏损及现金流持续恶化的表现与该公司高企的应收账款则不无关系。

据招股书数据显示，2019年至2022年上半年，亿华通的应收账款及票据分别约为6.77亿元、9.36亿元、8.44亿元及7.80亿元，分别占同日流动资产的57.3%、40.4%、36.4%及34.5%。另外，该公司以往的应收账款的平均周转日数约为一至两年。

此外，于2019年、2020年及2021年，该公司的应收账款及票据减值亏损净额分别为人581 0万元、9220万元及1.65亿元，乃由于日常业务过程中的应收账款及票据的潜在坏账导致的亏损。截至2022年6月30日止六个月，亿华通录得应收账款及票据减值亏损拨回530万元。

可以看到，过高的应收账款且应收账款周转日数较长的背景之下，亿华通的流动资金还是面临着较大的不利影响。

政策利好下燃料电池“暴风扩容”

据《氢能革命：万亿级市场将与锂电并驾齐驱》研报显示：从氢能源商用车的成本构成来看，燃料电池系统作为核心部件，在整车成本占比超60%。而其中，主要成本又在于电堆，电池电堆占电池系统成本超60%，在整车成本中占比近40%。从电堆成本构成来看，膜电极和双极板分别占比77%和23%。因此，氢能行业市场爆发后，电堆及燃料电池系统厂商将成为最大赢家，占据产业链的关键环节。

而近年来，随着“双碳目标”的渐行渐近，国内对燃料电池的扶持力度也开始大幅加强。

举例来说，2021年8月，政府推出首批示范应用城市群，此后并为燃料电池汽车行业制定明确的发展目标及战略计划，同时也匹配一系列详细的奖励机制以刺激行业发展。另外，燃料电池汽车的需求也逐渐从政府驱动向市场驱动拓宽。同时，燃料电池汽车的重心也从客车转移至货车和专用车，未来最终将拓展至乘用车领域。

在一系列的政策利好下，燃料电池汽车产业迎来飞速发展，而燃料电池市场需求也快速扩容。

根据灼识咨询报告，预期燃料电池系统的年销量将由2021年约2200套增加至2026年约52900套，复合年增长率为89.5%。根据灼识咨询报告，中国汽车工程学会亦预计至2035年，中国燃料电池汽车保有量将超过100万辆。

与此同时，由于行业的繁荣发展，近年来中国燃料电池系统市场的公司数量有所增加，截至2021年底，中国燃料电池系统生产商数量超过140家。

然而，燃料电池系统市场市场竞争却较为集中，2021年前五大燃料电池系统供应商以燃料电池系统总销售功率输出计的总市场份额达91.6%，而亿华通作为行业龙头，在中国燃料电池系统市场的市场份额才27.8%，与第二名的差距(25.5%)并不多，竞争可谓十分激烈。

鉴于此可知，虽然燃料电池的需求不断扩大，有利于亿华通业务持续扩大进而攫取增长红利，但目前来看，还未拉开的差距仍然向外界透露出亿华通尚未形成“龙头效应”的事实。

除此之外，亿华通的业绩和龙头效应上的“失利”也体现在了在二级市场——截至12月13日收盘，亿华通科创板跌0.64%报83.41元/股，不考虑其它因素，按目前股价计算，亿华通较最高点348.55/股，下跌超76%。

综上，似乎也就不难理解亿华通屡次上市“补血”的发展意图了，而其能否打破股价在科创板上震荡下行的刻板印象，这恐怕仍是一个未知数了。

关键词： 燃料电池 应收账款 燃料电池汽车