做多焦化利润策略我们之所以现在推出，主要在于前期盘面焦化利润虽一直处于低位，估值较为合适，但未出现较为合理驱动，21日，中央环保督察组上报反映山西省情况，供给端驱动出现，我们提出做多焦化利润，左侧交易可逐步入场，右侧交易可等焦炭现货价格上涨信号出现。

主要逻辑在于驱动方面看，首先，焦炭供给边际收缩，河南、陕西、山西临汾等地区焦企由于环保、限电等原因限产，幅度在20-30%，影响区域焦炭紧张;昨日中央环保督察组向山西反馈督察情况，焦炭大省山西后期新增焦化投产进度存疑，淘汰产能或加快。其次，原料炼焦煤紧张程度边际好转，党庆后产地多数煤矿恢复生产，且蒙煤逐步恢复通关。最后，钢厂逐步走出淡季，钢厂生产季节性好转。估值方面看，库存角度，焦炭社会库存低位，焦炭价格弹性较大，现货价格易涨难跌。利润角度看，钢焦利润现货、期货分配均不合理，焦化利润亏损。

焦炭供给边际减少

1.产量方面：环保、限电等因素影响部分区域焦企开工受限

党庆过后焦企开工逐步恢复，但仍未恢复至6月水平，且近期受近期国家环保督导组检查影响，河南安阳以及陕西韩城等区域焦企生产受限，影响开工负荷2―3成不等，供应端近期略有收紧，该区域焦企厂内多无库存，同时另外有山西临汾少数焦企因自身原因有限产情况，其余多数焦企均正常生产，考虑煤价再次走高，焦企成本不断上升，焦企心态略有转变，考虑利润收窄明显，部分市场参与者多预计焦炭回落空间有限。

2.产能方面：新增产能投产进度存疑淘汰进度或加快

督察组反馈山西焦化(600740)行业环境问题突出。后期新增产能投产时间周期或拉长，淘汰产能步伐或加快。根据《中央生态环境保护督察工作规定》，中央第一生态环境保护督察组对山西省开展了第二轮生态环境保护督察。经党中央、国务院批准，督察组于2021年7月20日向山西省委、省政府进行反馈。省发展改革委、能源局对控制煤炭消费总量工作重视不够，全省煤炭消费底数不清。大气污染防控重点区域“4+4”城市中，除临汾外，其余城市2020年规上工业企业煤炭消费量均较2015年增长20%以上。太原市不顾大气环境质量改善严峻形势，仍利用“煤改气”削减下来的煤炭消费指标，在手续不全情况下违规建设集中供热项目，预计新增耗煤量46万吨/年。吕梁、阳泉等市及太原清徐精细化工循环产业园新建项目减煤方案弄虚作假，以减量替代为名，行增加煤炭消费量之实。焦化行业环境问题突出。焦化压减产能敷衍应对，晋城市落实压减任务搞平均摊派，不区分节能环保情况，将40万吨压减任务按产能比例分摊到企业，导致部分企业直接成为落后产能，与压减产能初衷背道而驰;吕梁市不顾实际情况，把压减指标简单分摊到在建或新建企业，引起企业强烈抵触。一些企业环境违法问题频发。金晖煤焦化公司等9个项目手续不全，擅自开工建设;晋茂煤化工等4个项目违法建成投产，大气污染严重;太谷恒达煤气化有限公司长期私开旁路直排烟气，在线监测设施数据造假。

虽钢联统计三季度新增产能或集中投产，但实际投产进度存疑。主要考虑一方面，目前考虑炼焦煤市场紧张，多保证老客户订单，新客户采购或存在一定难度;另一方面，集中投产区域主要在山西地区，山西地区后期投产进度存疑，投产或不及预期。

原料焦煤供给边际增加

1.产地方面：近期煤矿开工逐步恢复

今年煤矿整体开工由于煤矿事故频繁，安保、环保检查持续，整体开工低位，且今年时值党庆，七一前煤矿开工大幅下滑。停产煤矿主要两种类型，一种为前期出安全事故而停产，如临汾等地区，山西临汾安泽地区前期事故煤矿预计中下旬复产，区域内供应仍显紧张，且下游因库存低位，拉运积极;另一方面为党庆期间停产煤矿，如太原古交地区多数煤矿本周已经复产，除少数煤矿产量不正常外，多数煤矿正常生产，晋中前期露天矿仍在停产，地方煤矿已经正常生产。近期煤矿整体开工逐步恢复，根据汾渭最新产运销数据显示，煤矿继续恢复生产，汾渭统计样本煤矿开工周环比增加4.28%至99.68%。

2.蒙煤方面：近期逐步恢复通关

中蒙两国对于炼焦煤贸易支持力度较大。15日，AOC(蒙古特别委员会)与中国巴彦尔当局进行谈判，将边境通关数量提高到500车/天，并要求运输公司遵守《感染和保护条例》，2021年第三季度获得1116张“C”许可证和785张“D”许可证的承运人应在中国甘其毛都注册并做好准备。

近期蒙古疫情形势有所好转，口岸逐步试通关。蒙古国单日新增病例数连续6天小于2000例，呈疫情下降稳定趋势。因前两周恢复少量通关，汾渭统计上周甘其毛都监管区库存为6.6万吨，周环比增加1.9万吨，口岸于7月8日起通关三天后虽有所增库，但整体库存水平仍处低位。目前口岸蒙5原煤报价1600-1630元/吨，蒙5精煤报价1950-2030元/吨。

下游钢厂焦炭需求持稳

1.检修限产国企钢厂钢焦联合对于市场流通焦炭影响有限

虽近期多省份、国有企业等钢厂公布检修数据，但考虑多为国有企业，为钢焦联合企业，拥有自己焦化厂，对于市场流通焦炭需求影响有限。

2.下半年唐山地区钢厂限产幅度由50%变为30%。

主产地山西地区焦化厂焦炭主要流向为河北，河北唐山地区钢厂高炉限产自7月1日起限产幅度由前期的上半年50%变为下半年30%，焦炭需求边际有一定增加。

3.钢厂逐步进入季节性旺季

党庆期间停限产钢厂高炉近期逐步恢复，铁水产量呈现增加态势，且南方出梅、期限套利入场等因素影响，钢材需求边际好转，进入季节性生产旺季。

焦炭社会库存、焦化利润处于近年低位

1.库存角度：焦炭社会库存处于低位，短期降价或存在一定难度

焦炭社会库存低位原因。由于2020年四季度焦化产能集中淘汰，整个焦炭社会库存大幅下降，港口、焦企库存多转移下游，下游钢厂开工积极，焦炭日耗高稳，整体焦炭需求大于供给，社会库存持续下滑至低位。

虽焦炭价格处于降价周期，社会总焦炭库存增速明显放缓，焦企库存多保持低位运行。下游钢厂仍处于补库周期，焦炭需求保持稳定，钢联数据显示，截止07月16日，中国焦炭总库存为682万吨，环比增加0.41%，而07月09日时，总库环比增加3.8%，社会库存增加幅度边际放缓。

2.现货利润角度：钢焦利润分配不合理

一方面，焦化厂由于钢厂对焦炭处于降价周期、原料焦煤紧张，双向挤压，焦化利润处于盈亏线边缘，目前多靠副产品利润维持生产。截止07月16日，钢联数据显示焦化利润仍有531元/吨，但实际了解，山西临汾主焦煤报价2450元/吨，山西吕梁准一级冶金焦报价2450-2500元/吨，虽临汾地区主焦煤价格由于生产受限及质量较好等原因价格偏高，但炼焦煤价格整体多处于高位，配焦生产后，焦企利润处于盈亏线边缘。另一方面，钢厂处于需求好转钢厂价格企稳回升、上游原料焦炭等价格大幅下调，双向扩张，钢厂利润处于黑色产业链高位。截止07月20日，热卷利润多保持在700元/吨以上，长流程整体利润也处于400元/吨左右。

3.盘面利润角度：盘面焦化利润处于亏损

焦化利润近期一直处于低位，最低点至-6元/吨，钢厂利润持续扩张，吨钢利润最高已破千，盘面黑色产业链利润分配严重不合理。目前煤焦比处于1.32，保守测算，可恢复至近年均值1.5-1.6。

总结

做多焦化利润策略我们之所以现在推出，主要在于前期盘面焦化利润虽一直处于低位，估值较为合适，但未出现较为合理驱动，昨日，中央环保督察组上报反映山西省情况，供给端驱动出现，我们提出做多焦化利润，左侧交易可逐步入场，右侧交易可等焦炭现货价格上涨信号出现。

主要逻辑在于驱动方面看，首先，焦炭供给边际收缩，河南、陕西、山西临汾等地区焦企由于环保、限电等原因限产，幅度在20―30%，影响区域焦炭紧张;昨日中央环保督察组向山西反馈督察情况，焦炭大省山西后期新增焦化投产进度存疑，淘汰产能或加快。其次，原料炼焦煤紧张程度边际好转，党庆后产地多数煤矿恢复生产，且蒙煤逐步恢复通关。最后，钢厂逐步走出淡季，钢厂生产季节性好转。估值方面看，库存角度，焦炭社会库存低位，焦炭价格弹性较大，现货价格易涨难跌。利润角度看，钢焦利润现货、期货分配均不合理，焦化利润亏损。(金国强)