年后大家认为的股市牛，为何还没牛起来就跌倒了呢？

中大期货宏观研究员周之云告诉记者，近期股票市场出现大幅波动，有三点原因：一是美债收益率大幅上行，对估值和流动性收紧担忧加剧；二是沙特石油重镇被炸，通胀预期再度上升，在目前的背景下加剧了市场对美联储不会放松流动性的担忧；三是美元指数止跌企稳，这往往对应着美元流动性收紧的趋势，对国内股市也有一定的影响。

关于近期股市下跌的原因，宝城期货金融研究所所长程小勇认为，主要有三点：一是外围金融市场动荡引发的连锁反应，国内股票下跌的板块同样是去年涨幅较多的板块，如酒类、食品和医药等，而周期性股票还是有所上涨；二是政府工作报告对2021年财政和货币政策定调，部分政策退出是板上钉钉的事情，对部分板块带来影响；三是经济指标显示中国经济复苏最强劲的阶段已经过去，盈利驱动也逐渐弱化。

“本轮股指加速调整主要是由于美国长端利率攀升、商品价格波动以及自身核心资产的自发性调整和均衡导致。”中辉期货宏观研究员何慧表示，一方面，近期市场对于10年期美债收益率继续攀升从而对高估值权益资产形成重压的一致性预期继续强化，导致全球科技及高估值白马板块共振调整。在美国2月非农就业数据超预期强劲、1.9万亿美元刺激扩容计划通过的背景下，美联储主席鲍威尔的讲话并没有试图遏制长期利率的上升态势。目前10年期美债收益率已升至1.59%，市场对美债收益率上涨形成一致预期，叠加通胀预期上升，未来仍有上行可能，或将继续对高估值板块施加压力。另一方面，伴随着美国经济修复加快和美债收益率的持续上行，中美利差持续缩窄，美元指数3个多月以来首次升破92，与此同时，人民币对美元汇率大幅贬值，中间价于周二大幅下跌逾500点，跌破6.5。当美债收益率升至一定位置，将吸引资金回流，增加对美债资产的配置，进而影响外资流入，近两周北上资金连续流出，其中A股受外资青睐的主要是以白酒为代表的核心资产，在本轮的调整幅度较大。

事实上，美国疫情缓和，经济复苏预期升温，导致美债收益率上行，而美债作为全球大类资产定价的“锚”，其利率的走升对股市估值影响负面。因此受益于流动性宽松的基金抱团股出现重挫，出现了“估值杀”。

程小勇认为，对于美股市场而言，美债收益率攀升引发的价格重估还在持续，并不会因股票基金大规模资金流入而改变。美股结构上可能出现分化或者风格切换，在2020年涨势过多的科技股或者成长板块会因美债收益率攀升而出现估值调整的压力，而经济复苏和通胀预期带来周期股可能会表现坚挺，这意味着大量流入股票基金的资金可能会在高配周期股或者对冲通胀类的股票。

外围市场对A股的影响如何呢？

“美债收益率攀升可能会带来资本流入减少，因中美利差缩小，部分国际资本回流美国，资金成本有所上升。对高估值板块来说，经济的加速恢复削弱了其分子端盈利的前景，利率的上升又提升了其分母端的参数，因此市场的调整相对较大。另外，我们需要警惕输入性通胀的压力。美债收益率攀升一方面代表经济复苏的预期，另一方面代表通胀上升带来的风险补偿。对A股而言，输入性通胀往往代表中小游企业利润受到侵蚀，货币存在超预期紧缩的可能。”程小勇说。

“国内高层警示泡沫风险，多个热点城市地产调控频出，政策面也有收紧迹象，海内外利空因素共振，造成了近期抱团股重挫。而沪深300、上证50指数中抱团股权重占比高，抱团股重挫，但即使大部分个股上涨，也难以抵消抱团股对指数的拖累。因此近期行情出现了指数跌，除基金报团股以外的个股大面积上涨的分化现象。”一位不愿透露姓名的行业人士告诉记者，海外股市也受美债利率上行而出现回落，美股当中近期也出现了显著的分化，即受益于流动性宽松的纳斯达克指数出现重挫，而顺周期行业占比较高的道琼斯指数，在3月8日还创了历史新高。这和A股当中抱团股重挫，顺周期的银行、有色等周期股的强势相得益彰，中美股市走出了同样的逻辑和结局。

周之云则认为，从理性的角度看，市场跌幅有点过头。国内债券收益率在上行了近一年之后，在目前国内经济边际放缓的状况下，很难出现进一步的上行，无论从PMI指数还是社融等先行经济指标来看，这轮自去年以来国内经济复苏的最强劲阶段已经过去，在今年国内经济前高后低的增速背景下，中国国债收益率有望出现阶段性回落。但目前市场的情绪完全被海外利率市场带着走，待市场情绪稳定下来之后，估值的锚还得参考国内的利率标的，另外，作为期货行业的从业人员，呼吁管理层尽早开放股指期货等对冲工具，抱团股的瓦解离不开对冲工具的缺乏。

唐山限产消息引发黑色系重挫

截至周二（3月9日，下同）下午收盘，黑色系期货价格集体下跌，螺纹钢主力合约下跌3.91%，热卷下跌3.1%，铁矿石盘中触及跌停，焦炭下跌3.03%，焦煤跌3.23%。

中辉期货铁矿石研究员李海蓉告诉记者，据调研，从3月4—9日，唐山地区共计新增检修高炉15座（含上周退出的7座高炉），检修容积13124m³，日均影响铁水量约4.04万吨，约占每日铁水总产量的9.93%。根据绩效评级进行理论测算，如果严格按照一级红色预警执行到位的话，要求唐山地区D级钢厂高炉全部焖炉停产，将继续新增高炉检修17座，日均影响的铁水产量将增加4.99万吨。截至3月9日8时，已有部分钢厂表示目前运输已经受到严格管控，但生产暂未受到影响，而唐山市政府上一次发布一级红色预警是2017年。环保影响加重令铁矿石需求前景略显悲观。

“铁矿石自身金融属性较强，去年以来与上证指数正相关性愈发明显，故近期权益市场的大幅回调在一定程度上抑制了铁矿石的看涨情绪。昨日上证指数再度大幅下挫，是引发铁矿前期获利多单止盈离场的主要因素之一。另外本轮铁矿下跌的更为直接的原因来自于唐山地区环保限产再度升级。”方正中期期货铁矿石研究员梁海宽说。

“铁矿石远月2109合约也惨遭跌停，周二现货市场成交也较惨淡，预计价格大幅下跌40—50元/吨。”光大期货黑色系研究总监邱跃成认为，受宏观情绪影响，A股以及期货市场整体均有所走弱，利空大宗商品板块。唐山限产政策频繁发布，2月份以来，唐山等地区已经启动了三次重污染II级响应，限产政策也是逐步加严，另外，8日晚，唐山市政府召开环保紧急会议，按照会议通知要求，9日—11日工业企业需按照一级红色预警响应落实停限产措施。市场预期此次严格的限产将会对铁水产量产生较大的影响，另外文件要求对运输影响也较大，对钢厂的运输车辆管控也非常严格，港口也纷纷采取封港措施影响，对于钢厂采购原材料的节奏也会有所影响，短期来说，在碳减排的目标和限产加严的影响下，对铁矿石需求的减弱预期较强。

在梁海宽看来，市场对唐山限产短期反应较为强烈，使得铁矿价格短期承压。但铁矿石本轮下跌并不意味着前期上涨趋势的终结。事实上，当前终端用钢需求正在恢复，成材社库增速已明显放缓，钢厂厂内库存进一步去化。长流程钢厂利润的持续修复为后续炉料端价格的上涨提供了空间。近期日均铁水产量虽有小幅下降，但主要是受河北地区高炉短期限产所致，钢厂主动开工意愿仍较强。而近期港口库存的再度累库也主要是由于短期疏港受限所致，外矿整体到港压力不大。随着下游成材消费逐步进入旺季，在长流程钢厂利润持续改善的情况下，铁水产量和疏港量在短期限产影响结束后将再度进入上行通道。对于铁矿石中期供需平衡表仍维持偏紧预期不变。当前2105合约交割临近，而盘面仍贴水现货较为明显，高基差修复行情随着铁矿需求端逐步恢复将再度上演。本轮下调与1月末相似，快速回调至60日均线处后有望再度开启新一轮较为流畅的上涨趋势。当前操作上不应盲目杀跌，可尝试背靠60日均线逐步低吸。

两会期间，唐山地区环保限产从严从速，引发投资者铁矿需求转弱的担忧，环保限产叠加近期澳巴铁矿到港状况良好，推高铁矿港口库存，因此市场反应较为激烈。而由于节后政策、气候有利于终端市场复苏，终端复工复产进度超预期，成材社库累库进度大幅放缓，终端需求仍在。“预计环保限产解除后，下游仍对铁矿保持一定需求，本次环保限产影响或将偏短期。中长期来看，两会期间，钢铁行业碳达峰和碳中和关键词频频出现，但是目前仍未有具体措施出台，因此，钢铁行业碳达峰和碳中和对铁矿影响仍有一定的不确定性。”英大期货黑色金属分析师解玉波说。

化工板块大跌是为何？

周二，化工板块集体下行。截至下午收盘，乙二醇收跌7.65%，领跌化工板块。

“宏观与情绪面，通胀预期上升，美债收益率持续走高，引发全球股市剧烈调整，市场整体情绪偏弱，进而影响到大宗商品市场。同时，前期大宗商品上涨节奏过快，多头存在获利了结需求。”光大期货能化分析师周遨说。

国元期货化工分析师张霄认为，本周苯乙烯主力合约反弹至前期高点区承压回落，部分多头获利了结。近期市场波动较大，主要是有以下两方面因素：一方面，由于原油的持续上涨，导致纯苯和乙烯价格偏强，推动苯乙烯成本中枢上涨。前期受2月中旬寒流袭击的美国苯乙烯装置虽已进入重启阶段，但部分企业恢复进度差强人意，进口货源仍然偏低；另一方面，2021年苯乙烯新增产能达到497万吨，其中在3—4月份预期投产和扩产的产能达到128万吨，占新投产能的25.75%，分别涉及中化泉州二期45万吨、山东中化弘润12万吨，以及中海壳牌二期70万吨和巴陵石化3月扩能1万吨。若按预期投产，后期压力相对明显。而且近期EPS和PS均处于成品累库格局，产销不旺，ABS小幅累库，UPR开工率低迷，市场被动接货意愿不强，市场出现大幅回调，谨慎操作。

“乙二醇供应短期内依然偏紧，从国内来看，虽然乙二醇价格持续上涨，带动各工艺路线利润大幅回升，看似能提高前期停车检修装置再度开车的积极性，但仍有不少煤化工停车装置因其他特殊原因而无法在短期内重启。”周遨介绍说，从海外来看，随着气温的回升，因极寒天气而停车的美国乙二醇装置也在陆续恢复，但总体来看，中东和北美停车的装置依然较多，我国乙二醇进口量偏紧的局面在3—5月份还将持续。从新产能来看，卫星石化、浙石化等大型装置在4月份即量产的概率不大，真正释放产量的时间点最快也可能是在5月。需求方面，随着聚酯装置陆续开启并逐步恢复，聚酯负荷快速提升，加弹织造开工也已经基本回到春节前的水平，坯布库存继续下降，需求向好对原料价格的支撑比较明显。

据悉，由于前期乙二醇价格的大幅上涨，各工艺利润均出现大幅增加，导致开工率明显回升。在高利润驱动下，随着北美、中东、亚洲等地装置开始逐步复产，后期进入国内的增量不容小觑。据统计，3月份乙二醇综合开工率提升至68.3%，油制开工率提升至72.91%，煤制负荷提升至60.37%。而卫星石化也即将投产，4—5月份国产供应量或将出现明显提升，套利窗口关闭的可能性偏大，对2105合约价格形成一定的压制。昨日张家港现货市场成交价5850—6160元/吨，较上一日下滑372.5元/吨，降幅达到5.84%；乙二醇CFR中国成交价760—800美元/吨，较前一日下滑50美元/吨，跌幅达到6.02%。

从需求端来看，近期虽然下游聚酯市场开工率一片向好，聚酯开工率稳步上升，维持在九成以上。不过中国轻纺城的成交数据自本周开始已出现明显降温。透过下游聚酯的产销数据来看，周二涤纶长丝、涤纶短纤、聚酯切片产销率分别达到32.14%、23.86%和19.48%，日环比分别下滑150.03%、58.93%和42.15%，交投略显清淡。“考虑到国内当前乙二醇港口库存仍位于相对低位，短期不确定因素较多，市场波动较大，建议谨慎操作。”张霄说。

锦泰期货能化分析师陈捷认为，周二乙二醇、苯乙烯、PTA等聚酯品种的回调主要缘于上游端原油走势趋缓所致。前期聚酯类品种重心上移主要靠原油成本驱动，随着近期国际油价冲高回落，加之近日国内下游聚酯价格及产销跟涨不足，国内产能开工负荷不断提升，供需紧张状况有望逐渐缓和。因此，近期PTA、乙二醇等聚酯类品种的盘面上涨尚不够坚实，后期供给端压力或逐渐显现，短期聚酯类品种或跟随油价维持高位振荡盘整走势。

由于地缘政治冲突导致原油价格大幅拉升，后证实袭击并未造成生命和财产损失，原油价格冲高回落。周二，化工板块跟随原油价格下挫，且当日PTA持仓量持续下调，跟随商品板块下跌4.78%。

原油价格供应偏紧预期暂时未变。国际投行高盛将二季度布伦特原油期价提高5美元/桶至75美元/桶，并将三季度目标价格上调至80美元/桶。

“PTA交易的主逻辑是成本端上涨对其的提振较强。前期PX价格上涨幅度较大，随着原油价格的波动，PX价格上下变化，目前个别供应商报盘在690美元/吨，仍处于较强区间。”中大期货高级分析师谢雯说，供需方面，近期PTA检修量较多，东北一套250万吨PTA装置3月6日起停车检修，预计持续2周左右。华东一套140万吨PTA装置3月6日起停车检修，预计持续1个月。西北一套120万吨PTA装置已停车，重启待跟踪。

“当前PTA加工费在300—400元/吨之间波动，处于较低水平，3月多家PTA生产企业存在检修计划，且低加工费条件下不排除有更多检修出现，因此短期内PTA存在供应收缩。”周遨说。

在行业人士看来，供减需增导致基差走强明显，目前的基差走强导致PTA仓单注销流向市场，自3月3日至9日，PTA仓单共注销5675张。

PTA在原油价格的提振下，成本端支撑行情；PTA加工费难以上升，PTA检修量继续上行；聚酯开工率同比上升25%，达到92%；供减需增的基本面促进PTA价格区间上移。“考虑到近期大宗商品走势的扰动更多受到10年期美债收益率的影响，短期PTA价格或出现较大的波动。而原油供应偏紧的定调暂未改变，待原油价格企稳后，PTA价格后续上涨的概率较大。”谢雯说。