目前煤炭产业链面临价值重估，双焦价格需要以动力煤为锚定点。在动力煤供应逐步转向宽松的大背景下，动力煤价格或继续下降，进而带动双焦价格继续下跌。从双焦自身基本面来说，截至10月底，钢厂限产已经造成生铁价格同比累计下滑3.2%，预计到11月底降幅将达到5%，后市焦煤供应将逐步转向宽松。

动力煤价格或将继续调降

国内动力煤供应整体增加，电煤库存已全面超过去年。随着煤炭保供政策稳步推进，11月25日国家发改委发文表示，自10月以来，电煤供应水平大幅提升，供煤较去年同期增加超过30%，持续大于耗煤，电厂存煤快速回升。11月中下旬以来，电煤消耗有所增加，但日均供煤达到860万吨，最高达到943万吨的历史峰值，日均供煤大于耗煤近200万吨，电厂存煤继续快速增长。

数据显示，11月23日全国电厂存煤达到1.47亿吨，其中国网区域电厂存煤已超过去年同期水平。预计11月底电厂存煤或全面超过去年同期，达到历史最高水平。在供应大幅增加的基础上，动力煤锚定点将继续下降，进而带动焦煤价格下调。

需求减少弥补焦煤供应缺口

当前，钢厂被动限产，且利润偏低；同样，焦企处于亏损区间，且主动限产。整体上，市场对焦煤的需求在降低。钢厂限产力度空前，10月生铁产量仅为6303万吨，同比下降19.4%；1—10月，预计累计产量为7.34亿吨，累计同比下降3.2%；1—11月，预计累计产量同比降幅或有5%。由此计算，1—11月，生铁累计减产约4065万吨，由此带来的焦炭需求减量约1830万吨，焦煤需求减量约2430万吨。

从焦煤的供需配比来看，前期因焦煤进口减量带来的供应缺口基本被需求减少所抵消。2021年1—9月，焦煤累计产量为36223万吨，同比增加676万吨。2021年1—10月，焦煤累计进口量为3942万吨，同比减少2591万吨。整体上，预计1—11月，焦煤累计供应减量与去年同期相比在2000万—2500万吨，而因生铁产量下滑带来的需求减量与去年同期相比在2400万吨左右，供给缺口会被需求下降所抵消。加之约390万吨的在港澳煤已经被允许通关，进一步弥补了供给缺口。

综上所述，当前双焦估值处于合理区间偏高价位。从煤炭产业链估值来看，根据过去年份动力煤与焦煤价格的比值，以及其他配煤品种对焦煤的定价，在动力煤800元/吨时，焦煤定价在1500—2000元/吨合理，焦炭在2400元/吨以上合理。由此来看，当前双焦价格处于合理区间偏高位置，有继续下调的空间。

值得注意的是，若出现冷冬天气，动力煤价格或上行；若控制粗钢产量目标达成，钢厂限产力度或放松，从而增加焦煤、焦炭需求。（作者单位：东吴期货）